Theo Phó Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) Philip N. Jefferson, một chuyển biến thầm lặng nhưng mang tính bản lề trong hoạch định chính sách của Fed đó là, Fed đang tái cấu trúc khung chính sách tiền tệ để thích ứng với thế giới không còn bị ràng buộc bởi lãi suất siêu thấp, mà thay vào đó là một kỷ nguyên của phân mảnh địa chính trị, áp lực giá cả dai dẳng và giới hạn của quyền năng Ngân hàng Trung ương.
Ảnh minh họa (Nguồn: Internet)
Phát biểu tại Hội nghị Chính sách Tiền tệ Quốc tế của Ngân hàng Trung ương Phần Lan (30/9/2025) và tại Diễn đàn Kinh tế Drexel ở Mỹ (03/10/2025), ông Philip N. Jefferson trình cày những điểm then chốt trong “Tuyên bố về mục tiêu dài hạn và Chiến lược Chính sách tiền tệ” (Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy), tài liệu nền tảng định hướng cách Fed thực thi mục tiêu kép: tối đa hóa việc làm và ổn định giá cả. Những thay đổi trong tài liệu này, dù mang tính kỹ thuật, lại đánh dấu một bước chuyển lớn trong tư duy điều hành chính sách tiền tệ thời hậu đại dịch Covid-19, đó là vừa kế thừa, vừa phát triển.
Bước ra khỏi “kỷ nguyên lãi suất thấp”
Thay đổi nổi bật đầu tiên là việc loại bỏ khái niệm “giới hạn dưới hiệu quả” (effective lower bound - ELB) như một đặc điểm cố hữu của môi trường chính sách tiền tệ. Trong suốt thập niên sau khủng hoảng tài chính 2008, Fed vận hành dưới giả định rằng lãi suất ngắn hạn khó có thể giảm sâu hơn mức 0%. Giới hạn đó định hình toàn bộ công cụ điều hành từ nới lỏng định lượng đến định hướng kỳ vọng (forward guidance), đồng thời khiến Fed luôn lo ngại về rủi ro thiếu cầu và giảm phát.
Thông điệp của Phó Chủ tịch Fed Philip N. Jefferson là, thế giới đó đã qua. “Chiến lược chính sách tiền tệ của chúng tôi được thiết kế để thúc đẩy việc làm tối đa và ổn định giá cả trong nhiều điều kiện kinh tế khác nhau”, ông nói. Nói cách khác, Fed không còn xây dựng chính sách cho một thế giới lãi suất thấp mà cho một thế giới bất định và linh hoạt hơn.
Việc gỡ bỏ ELB thể hiện sự thoát ly khỏi tư duy “trì trệ dài hạn” (secular stagnation) vốn định hình thời kỳ hai cựu Thống đốc Fed là Bernanke và Yellen. Khi lãi suất, lạm phát và chính sách tài khóa đều đã dịch chuyển lên mức cao hơn hậu đại dịch Covid-19, Fed nhìn thấy ít lý do để tiếp tục neo mình vào khuôn khổ cũ. Khung mới mang tính “trung lập”, cho phép Fed ứng xử linh hoạt trước nhiều kịch bản kinh tế, thay vì bó buộc trong một quy tắc duy nhất.
Từ “bù đắp lạm phát” đến “mục tiêu linh hoạt”
Điều chỉnh thứ hai, cũng quan trọng không kém, là từ bỏ chiến lược “make-up” (bù đắp lạm phát) từng được đưa vào bản khung chính sách năm 2020. Theo đó, Fed sẵn sàng để lạm phát vượt mục tiêu 2% trong một thời gian, nhằm bù đắp giai đoạn trước đó khi giá cả tăng chậm.
Tư duy này phù hợp với thời kỳ hậu khủng hoảng, khi mối lo chính là lạm phát quá thấp. Nhưng trong thực tế đầy biến động của những năm gần đây với đại dịch Covid-19, cú sốc nguồn cung và chiến tranh thương mại, chiến lược này trở nên lỗi thời. Fed giờ đây chuyển sang một hướng tiếp cận mới: Mục tiêu lạm phát linh hoạt (flexible inflation targeting).
Phó Chủ tịch Fed Philip N. Jefferson giải thích: “Fed sẽ luôn theo đuổi mục tiêu lạm phát linh hoạt, cho phép cân nhắc mức độ sai lệch giữa các mục tiêu trong từng thời điểm”. Điều này phản ánh sự thừa nhận rằng nền kinh tế hiện đại phi tuyến tính hơn, chịu ảnh hưởng bởi những yếu tố phi truyền thống như chuỗi cung ứng, thuế quan và xung đột địa chính trị.
Quan trọng hơn, sự linh hoạt này không làm suy yếu mục tiêu 2% mà củng cố nó như mỏ neo ổn định kỳ vọng trong một môi trường bất định. Bằng cách duy trì mục tiêu nhưng loại bỏ cam kết cơ học về “vượt trội tạm thời”, Fed khôi phục niềm tin rằng ổn định giá cả có thể đạt được mà không cần ràng buộc cứng nhắc.
Định nghĩa lại “toàn dụng lao động”
Điểm điều chỉnh thứ ba mang tính ngôn ngữ nhưng rất đáng chú ý, đó là loại bỏ cụm từ “shortfalls” (thiếu hụt) trong mô tả mục tiêu việc làm. Phiên bản năm 2020 từng nêu rằng Fed sẽ “giảm thiểu sự thiếu hụt việc làm” so với mức tối đa - ngụ ý rằng Fed sẽ ưu tiên nới lỏng cho đến khi thị trường lao động đạt đỉnh, bất kể áp lực lạm phát.
Ông Philip N. Jefferson cho biết, cách diễn đạt này gây hiểu lầm trong truyền thông. Bản khung chính sách mới thay thế bằng nhận định: “Việc làm có thể tạm thời vượt mức đánh giá thực tế về toàn dụng lao động mà không nhất thiết gây rủi ro cho ổn định giá cả”.
Về bản chất, Fed đang tự trao thêm quyền linh hoạt để hành động sớm hơn, khi có dấu hiệu thị trường lao động quá nóng. Đây là sự tái cân bằng giữa hai mục tiêu - việc làm và giá cả - sau giai đoạn dài Fed bị cho là nghiêng về ưu tiên lao động. Trong bối cảnh hiện nay, khi mối quan hệ giữa tiền lương và giá cả trở nên phức tạp, việc khôi phục thế cân bằng này giúp Fed tránh sa vào “thiên lệch chính trị” trong điều hành.
Cách tiếp cận “cân bằng” và logic thời gian
Điểm mới thứ tư là khi hai mục tiêu của Fed xung đột, Ủy ban Thị trường Mở (FOMC) sẽ áp dụng “cách tiếp cận cân bằng”, xem xét mức độ sai lệch và thời gian cần thiết để từng mục tiêu trở lại quỹ đạo mong muốn.
Nghe có vẻ kỹ thuật, nhưng thay đổi này phản ánh một bài học sâu sắc từ giai đoạn lạm phát 2022 - 2024: Chính sách tiền tệ cần chủ động quản lý các đánh đổi (trade-off) thay vì phản ứng cảm tính trước biến động ngắn hạn. Fed không còn vận hành theo lối tư duy “diều hâu - bồ câu” đơn giản, mà hướng tới tối ưu hóa động (dynamic optimization) với sự thừa nhận rằng lạm phát và việc làm điều chỉnh với tốc độ khác nhau, do đó chính sách phải phân bổ thời gian phản ứng một cách hợp lý. Đây chính là trọng tâm của khung chính sách mới: Không bị ràng buộc bởi công thức cố định, mà linh hoạt cân bằng các rủi ro trong thời gian thực.
Triển vọng kinh tế: Fed thận trọng nhưng không bi quan
Triết lý “cân bằng linh hoạt” cũng phản ánh trong triển vọng kinh tế mà Phó Chủ tịch Fed Philip N. Jefferson đưa ra. Ông mô tả một nền kinh tế Mỹ đang hạ nhiệt rõ rệt: GDP nửa đầu 2025 tăng 1,5 - 1,6%, chi tiêu tiêu dùng chậm lại, tăng trưởng việc làm chỉ khoảng 29.000 mỗi tháng, thất nghiệp tăng nhẹ lên 4,3%.
Lạm phát đã giảm nhưng vẫn cao hơn mục tiêu: Chỉ số Chi tiêu tiêu dùng cá nhân PCE lõi ở mức 2,9%, chịu ảnh hưởng một phần từ thuế quan. Tuy nhiên, ông Philip N. Jefferson lưu ý, tác động này nhỏ hơn dự báo và kỳ vọng lạm phát vẫn được neo vững.
Trong bối cảnh đó, việc Fed cắt giảm 25 điểm cơ bản trong cuộc họp gần nhất không phải là dấu hiệu nới lỏng mạnh, mà là điều chỉnh hướng về trạng thái trung lập, phù hợp với tinh thần “cân bằng” của khung khổ chính sách mới. Ông Philip N. Jefferson kỳ vọng lạm phát sẽ quay về mức 2% trong vài năm tới, khi quá trình giảm phát tiếp tục.
Hàm ý cho các ngân hàng trung ương toàn cầu
Khung chính sách mới của Fed mang ý nghĩa vượt ra ngoài nước Mỹ. Trong một thế giới hậu đại dịch, nơi các cú sốc cung, tài sản số và biến động chính trị đang thử thách các lý thuyết cũ, từ thông điệp của Phó Chủ tịch Fed Philip N. Jefferson có thể rút ra các hàm ý chính sách sau:
Thứ nhất, tính linh hoạt cần được thể chế hóa, chứ không ứng biến. Việc Fed chính thức hóa một khuôn khổ có thể vận hành trong nhiều điều kiện, thay vì bám vào “giới hạn lãi suất thấp”, là hình mẫu đáng tham khảo.
Thứ hai, truyền thông quan trọng không kém chính sách. Bằng việc định nghĩa lại “toàn dụng lao động” và loại bỏ các cam kết mơ hồ, Fed khôi phục sự rõ ràng trong thông điệp. Với nhiều ngân hàng trung ương đang nỗ lực củng cố uy tín, minh bạch chính sách là nền tảng của niềm tin.
Thứ ba, chính sách tiền tệ giờ nằm ở giao điểm của kinh tế - chính trị - công nghệ. Khi cú sốc lạm phát tiếp theo có thể đến từ chiến tranh thương mại hoặc gián đoạn chuỗi cung ứng, sự phối hợp xuyên biên giới trở thành yêu cầu thiết yếu, không chỉ giữa các ngân hàng trung ương mà cả với chính phủ.
Một khung chính sách cho kỷ nguyên hậu đại dịch
Có thể thấy, khung chính sách mới không phải là một cuộc cách mạng, mà là một sự thích ứng thông minh nhằm củng cố sức bền thể chế trong thời kỳ bất định. Nó duy trì cam kết truyền thống về việc làm và giá cả, đồng thời bổ sung tư duy linh hoạt, cân bằng và hướng về tương lai.
Nói cách khác, Fed đang thừa nhận một thực tế mà nhiều ngân hàng trung ương khác vẫn còn chần chừ: “Bản đồ cũ” của chính sách tiền tệ đã lỗi thời. Nền kinh tế toàn cầu năm 2025 là nơi lạm phát có thể tăng mà tăng trưởng vẫn yếu, chính sách tài khóa “di chuyển” nhanh hơn chính sách tiền tệ, và cú sốc chính trị có thể đảo ngược chuỗi cung ứng trong thời gian rất ngắn.
Trong thế giới đó, thử thách lớn nhất của ngân hàng trung ương không phải là dự báo số liệu, mà là xây dựng khung chính sách đủ bền để thích ứng với mọi biến cố.
Khung chính sách mới của Fed, đó là linh hoạt, cân bằng và tự nhận thức rõ giới hạn của chính mình chính là một bước đi theo hướng đó. Và việc các ngân hàng trung ương khác có đi theo con đường này hay không, có thể sẽ định hình sự ổn định của nền tài chính toàn cầu trong thập niên tới.
Tài liệu tham khảo:
1. Jerome Powell (2025), "Monetary Policy and the Fed's Framework Review," speech delivered at "Labor Markets in Transition: Demographics, Productivity, and Macroeconomic Policy," a symposium sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City, held in Jackson Hole, Wyo., August 22.
2. Philip N. Jefferson (2025), “Economic Outlook and the Fed’s Monetary Policy Framework”, speech at the Drexel Economic Forum, Drexel University LeBow College of Business, Philadelphia, Pennsylvania, October 03, 2025.
Xuân Mai