Vai trò của chính sách tiền tệ trong ổn định kinh tế vĩ mô giai đoạn 2011-2016 và một số bài học cho giai đoạn tới
Nguyễn Tú Anh1
Trong giai đoạn 2011 - đến nay, lạm phát đã giảm mạnh từ mức 18,13% vào cuối năm 2011 xuống mức 0,60% cuối năm 2015 và 4,74% vào cuối năm 2016. Kinh tế vĩ mô dần đi vào ổn định, tăng trưởng kinh tế phục hồi vững chắc. Kết quả này đạt được là nhờ thực hiện đồng bộ các chính sách tiền tệ (CSTT), tài khoá, cơ cấu lại đầu tư công, tái cơ cấu các doanh nghiệp nhà nước, thực hiện kiên quyết các giải pháp cải thiện môi trường kinh doanh, môi trường đầu tư,…
Tuy nhiên, trong bối cảnh nợ công ngày càng lớn, thu ngân sách không đạt kế hoạch do tăng trưởng giảm tốc và giá dầu giảm mạnh, nguồn lực nhà nước trở nên rất hạn chế thì CSTT trở thành chính sách chủ đạo trong việc ổn định kinh tế vĩ mô và phục hồi tăng trưởng.
Trước tiên, CSTT thực hiện nhất quán tinh thần của Nghị quyết 11/NQ-CP năm 2011, chặn đứng vòng xoáy lạm phát, tỷ giá và lãi suất; thực hiện chính sách lãi suất cao để hút tiền về và chống tình trạng đầu cơ ngoại tệ, đồng thời từng bước xử lý vấn đề thiếu hụt thanh khoản trong hệ thống ngân hàng. Xử lý khéo léo và kiên quyết đối với các tổ chức tín dụng (TCTD) yếu kém, từng bước tách nợ xấu ra ngoại bảng để hạn chế tác động lan truyền của nợ xấu lên hệ thống và xử lý nợ xấu. CSTT được điều hành chủ động, linh hoạt, bám sát diễn biến thị trường trong nước và quốc tế. Sau khi cơ bản ổn định được thanh khoản và lạm phát, lãi suất đã từng bước được điều chỉnh dần xuống để từng bước khôi phục lại niềm tin của nhà đầu tư và doanh nghiệp, đồng thời tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp để phục hồi lại đà tăng trưởng. Tăng trưởng M2 và tín dụng được kiểm soát chặt chẽ ở mức hợp lý, góp phần kiềm chế lạm phát và hạ dần mặt bằng lãi suất. Tăng trưởng tín dụng giảm từ mức 53,89% năm 2007 xuống còn 16% năm 2015, tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán (M2) giảm từ mức 46,12% năm 2007 xuống còn 17% năm 2015. Thêm vào đó, việc quản lý tốt thị trường vàng và ngoại hối đã góp phần ổn định thị trường tiền tệ, giúp Ngân hàng Nhà nước (NHNN) vừa mua được ngoại tệ góp phần tăng dự trữ ngoại hối, vừa áp dụng hiệu quả các biện pháp trung hòa tiền tệ nhằm giảm thiểu tác động tiêu cực lên lạm phát. Dưới đây chúng tôi bàn đến hai công cụ chủ đạo của CSTT là chính sách lãi suất và chính sách tỷ giá.
1. Chính sách lãi suất
Từ cuối năm 2011 đến nay, điều hành lãi suất của NHNN đã có bước chuyển biến căn bản, đạt được mục tiêu giảm mặt bằng lãi suất1, tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp và hộ dân, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế ở mức hợp lý, nhưng vẫn đảm bảo kiểm soát được lạm phát, ổn định thị trường tiền tệ2. Đồng thời, điều hành lãi suất đã có sự kết hợp đồng bộ với tỷ giá và các công cụ CSTT đảm bảo mức chênh lệch lợi tức hợp lý giữa việc nắm giữ VND và USD, góp phần ổn định thị trường tiền tệ, ngoại hối, chống đô la hoá. Trong năm 2016, ngay từ đầu năm, NHNN đã ban hành Chỉ thị số 01/CT-NHNN ngày 23/2/2016 và tiếp đó là Chỉ thị số 04/CT-NHNN ngày 27/5/2016 chỉ đạo các TCTD áp dụng mức lãi suất cho vay hợp lý, thực hiện tiết giảm chi phí hoạt động, nâng cao hiệu quả kinh doanh để có điều kiện giảm lãi suất cho vay nhằm chia sẻ khó khăn với khách hàng vay.
Đối với lãi suất USD, từ năm 2010 đến nay, thực hiện chủ trương của Chính phủ về chống đô la hóa và chuyển dần từ quan hệ huy động và cho vay sang mua bán ngoại tệ, NHNN đã thực hiện lộ trình toàn diện về điều hành lãi suất bằng USD để giảm sức hấp dẫn của việc nắm giữ USD, hạn chế tình trạng găm giữ ngoại tệ, NHNN đã ban hành Thông tư số 03/2010/TT-NHNN ngày 10/02/2010 quy định mức lãi suất tiền gửi tối đa bằng USD đối với khách hàng là tổ chức kinh tế, lãi suất huy động bằng USD đối với khách hàng cá nhân được thực hiện theo cơ chế thỏa thuận. Năm 2011, NHNN bổ sung quy định về lãi suất tiền gửi tối đa bằng USD đối với cá nhân; trong điều hành, NHNN từng bước điều chỉnh giảm dần mức lãi suất tiền gửi tối đa bằng USD. Theo đó, NHNN đã từng bước điều chỉnh giảm lãi suất tiền gửi tối đa bằng USD của TCTD đối với tổ chức, cá nhân từ mức tương ứng 1%/năm và 3%/năm (tại Thông 09/2011/TT-NHNN ngày 9/4/2011) xuống hiện ở mức 0%/năm.
Với việc điều hành chủ động, linh hoạt nêu trên, mặt bằng lãi suất diễn biến phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô, tiền tệ. Trong đó, từ năm 2012 trở lại đây, NHNN đã thành công trong việc giảm mạnh mặt bằng lãi suất, đồng thời vẫn đảm bảo kiểm soát được lạm phát, hỗ trợ ổn định tỷ giá và thị trường ngoại hối. Đến nay, mặt bằng lãi suất cho vay phổ biến ở mức (6 - 11%/năm), chỉ bằng khoảng 40% cuối năm 2011 và thấp hơn mức lãi suất của giai đoạn 2005 - 2006 (phổ biến ở mức khoảng 10,8 - 16,2%/năm), là giai đoạn kinh tế phát triển ổn định, góp phần hỗ trợ giảm chi phí vốn vay của doanh nghiệp và hộ dân. Hiện lãi suất cho vay ngắn hạn ở mức 6 - 9%/năm, lãi suất cho vay trung và dài hạn ở mức 9 - 11%/năm, các doanh nghiệp có tình hình tài chính lành mạnh, minh bạch, có phương án/dự án khả thi thì lãi suất chỉ còn 4 - 5%/năm. Đường cong lãi suất đã được hình thành rõ nét, theo đó, kỳ hạn ngắn có lãi suất thấp, kỳ hạn dài có lãi suất cao hơn (lãi suất kỳ hạn dưới 6 tháng 4,5 - 5,4%/năm, kỳ hạn trên 6 tháng 5,4 - 7,2%/năm), tạo điều kiện cho các TCTD huy động vốn với cơ cấu kỳ hạn hợp lý, ổn định kinh doanh và giúp cho việc phân bổ vốn hiệu quả hơn trong nền kinh tế.
2. Chính sách tỷ giá
Từ tháng 9/2011 - đến cuối năm 2014, tỷ giá và thị trường ngoại tệ, về cơ bản, tương đối ổn định trong suốt 3 năm liên tiếp, tính chung trong cả giai đoạn, tỷ giá trên thị trường liên ngân hàng chỉ tăng từ 1-2%/năm, thanh khoản ngoại tệ được bảo đảm, các nhu cầu ngoại tệ hợp pháp, hợp lý của người dân và doanh nghiệp được đáp ứng đầy đủ thông qua hệ thống TCTD. Thị trường ngoại tệ tự do không còn hoạt động mạnh mẽ như trước đây, tâm lý găm giữ ngoại tệ giảm đáng kể, tình trạng đô la hóa được đẩy lùi một bước, niềm tin vào đồng Việt Nam được cải thiện, NHNN mua được lượng lớn ngoại tệ bổ sung dự trữ ngoại hối Nhà nước. Các giải pháp điều hành cụ thể của NHNN như: (i) Chủ động công bố định hướng điều hành tỷ giá trong từng thời kỳ3, kiên định thực hiện các giải pháp điều hành nhằm ổn định tỷ giá trong phạm vi định hướng đề ra4, nhờ đó, góp phần tăng niềm tin của thị trường vào công tác điều hành của NHNN; (ii) Điều chỉnh tỷ giá bình quân liên ngân hàng phù hợp về thời điểm và liều lượng, kịp thời mua bán ngoại tệ can thiệp thị trường để ổn định tỷ giá và thị trường ngoại tệ, hỗ trợ thanh khoản cho thị trường khi cần thiết, tạo điều kiện tăng dự trữ ngoại hối nhà nước; (iii) Các công cụ CSTT được kết hợp chặt chẽ để hài hòa giữa thị trường ngoại tệ và thị trường nội tệ, duy trì chênh lệch hợp lý giữa lãi suất huy động bằng VND và USD để thu hút người dân, doanh nghiệp gửi tiền bằng VND; điều tiết lượng vốn khả dụng của các TCTD ở mức hợp lý, hạn chế áp lực lên tỷ giá và lạm phát; (iv) Tăng cường các biện pháp truyền thông để ổn định tâm lý thị trường, hỗ trợ ổn định tỷ giá và thị trường ngoại hối; (v) Tiếp tục triển khai áp dụng các biện pháp hạn chế sử dụng ngoại tệ trong nước góp phần ngăn chặn tình trạng đô la hóa; phối hợp chặt chẽ với các Bộ, ngành, địa phương có liên quan tăng cường công tác quản lý và thanh tra, kiểm tra, xử lý nghiêm các hành vi vi phạm đối với hoạt động kinh doanh ngoại tệ; tổ chức, sắp xếp lại thị trường vàng, qua đó, ổn định thị trường vàng miếng trong nước, hạn chế tối đa tác động bất lợi của thị trường vàng đối với thị trường ngoại tệ để hỗ trợ cho việc ổn định tỷ giá.
Năm 2015 có những biến động bất lợi từ bên ngoài cũng như bên trong. Trên thị trường nước ngoài, Trung Quốc bất ngờ giảm giá mạnh đồng CNY, các thị trường chứng khoán khắp nơi sụt giảm, và Mỹ đảo chiều CSTT từ nới lỏng sang thắt chặt thông qua việc Fed điều chỉnh tăng lãi suất khiến đồng tiền của một loạt các nước mới nổi giảm giá mạnh5. NHNN đã chủ động điều chỉnh tăng tỷ giá bình quân liên hàng 03 lần với tổng mức điều chỉnh là 3% và nới biên độ tỷ giá từ mức +/-1% lên +/-3%. Bên cạnh đó, NHNN cũng thực hiện đồng bộ các biện pháp như tiếp tục bán ngoại tệ can thiệp (bao gồm cả bán ngoại tệ kỳ hạn cho TCTD cuối năm 2015), điều hành lãi suất liên ngân hàng VND phù hợp để hạn chế áp lực đến tỷ giá, từng bước giảm dần lãi suất tiền gửi USD của cả tổ chức và cá nhân xuống 0%.
Nhờ đó, thị trường ngoại tệ năm 2015 sau khi điều chỉnh, đã giữ được ổn định, thanh khoản thị trường được đảm bảo, đồng thời góp phần bảo vệ sức cạnh tranh của hàng hóa trong nước trước diễn biến giảm giá đồng tiền của các nước đối tác. Sự ổn định của tỷ giá USD/VND là rất quan trọng để đảm bảo các cân đối vĩ mô tổng thể, nâng cao vị thế và lòng tin của người dân vào đồng
Việt Nam.
Từ đầu năm 2016, NHNN bắt đầu thực hiện cách thức điều hành tỷ giá mới theo hướng NHNN công bố tỷ giá trung tâm (thay cho tỷ giá bình quân liên ngân hàng), biến động linh hoạt hàng ngày theo sát diễn biến thị trường trong và ngoài nước nhằm hạn chế tình trạng đầu cơ, găm giữ ngoại tệ và giúp thị trường trong nước hấp thụ tốt hơn các cú sốc bên ngoài. Trong điều kiện nguồn cung ngoại tệ dồi dào, NHNN đã thực hiện mua ngoại tệ bổ sung dự trữ ngoại hối Nhà nước và ngăn tỷ giá giảm sâu tác động bất lợi tới xuất khẩu. Bên cạnh đó, thị trường cũng được hỗ trợ bởi một số điều kiện thuận lợi trong và ngoài nước như cung ngoại tệ dồi dào nhờ cán cân thương mại thặng dư, vốn FDI giải ngân ở mức cao; Fed trì hoãn tăng lãi suất... Nhờ đó từ đầu năm 2016 đến giữa tháng 11/2016, tỷ giá và thị trường ngoại tệ nhìn chung ổn định. Thanh khoản thị trường tốt, tâm lý găm giữ ngoại tệ giảm, hệ thống các TCTD mua ròng ngoại tệ từ khách hàng, nhờ đó, NHNN mua được lượng lớn ngoại tệ bổ sung dự trữ ngoại hối Nhà nước. Vào nửa cuối tháng 11/2016, các sự kiện ông Donald Trump bất ngờ thắng cử Tổng thống Mỹ cùng những phát biểu cổ vũ cho xu hướng bảo hộ mới, dự định thực hiện nới lỏng tài khoá đi đôi với thắt chặt tiền tệ đã làm cho thị trường tài chính thế giới biến động mạnh. Nhiều đồng tiền mạnh như CNY, JPY, EUR, GBP,... liên tục mất giá so với đồng USD và khả năng FED tăng lãi suất cuối năm gần như chắc chắn (ngày 14/12/2016, Fed đã tăng lãi suất cơ bản thêm 25 điểm) đã tạo ra cú sốc trên thị trường ngoại hối làm cho tỷ giá biến động mạnh. Những can thiệp kịp thời từ phía NHNN thông qua việc phối hợp đồng bộ các công cụ lãi suất và hoạt động tích cực trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng đã ổn định được tỷ giá sau 1 tuần biến động.
3. Bài học cho điều hành CSTT giai đoạn tới
Từ thực tiễn điều hành CSTT giai đoạn 2011-2016 cho thấy việc ưu tiên ổn định kinh tế vĩ mô lên hàng đầu, tạo nền tảng cho quá trình tăng trưởng bền vững, lâu dài là rất quan trọng. Nền kinh tế nước ta ngày càng hội nhập sâu rộng vào kinh tế thế giới, sẽ phải chịu ảnh hưởng ngày càng nhiều các cú sốc từ bên ngoài thông qua tỷ giá, dòng vốn đầu tư, dòng thương mại,… Khi có các nguy cơ lạm phát tăng cao thì cần phải ưu tiên mục tiêu kiềm chế lạm phát để tạo nền tảng vững chắc cho ổn định kinh tế vĩ mô, các mục tiêu khác phải là thứ yếu.
Thực tế cho thấy tỷ giá và cung tiền là hai công cụ hữu hiệu trong việc kiểm soát lạm phát. Lãi suất có thể tự do hoá và là công cụ điều tiết quan trọng của NHNN. Cơ chế tỷ giá trung tâm thực hiện từ đầu năm 2016 đến nay cho phép tỷ giá dao động theo tín hiệu thị trường nhiều hơn nhưng cũng làm cho tỷ giá dễ tổn thương hơn trước các cú sốc từ bên ngoài và từ các tin đồn thất thiệt. Tuy nhiên, cơ chế này đòi hỏi sự chủ động của cơ quan điều hành trong việc dự báo xu hướng và đưa ra các công cụ can thiệp thị trường đồng bộ để có thể trung hòa các cú sốc từ bên ngoài, mềm mại hóa quá trình biến động của tỷ giá. Do đó, trong bối cảnh nền kinh tế nhỏ và hội nhập sâu rộng, các sản phẩm tài chính tinh vi chưa phát triển thì việc bám sát diễn biến thị trường trong và ngoài nước để kịp thời điều chỉnh tỷ giá, tránh các cú tăng, giảm bất chợt của tỷ giá là cực kỳ quan trọng. Việc dự báo những biến động mang tính mùa vụ, những sự kiện kinh tế, chính trị, xã hội có tác động lên thị trường tài chính là rất quan trọng để chủ động giảm các cú sốc bất lợi của tỷ giá. Bên cạnh đó, sự phối hợp chặt chẽ tất cả các công cụ của CSTT trong một khung khổ thống nhất đóng vai trò trọng yếu trong việc chủ động điều hành CSTT trong thời gian tới.
1 Tháng 9/2011, NHNN định hướng giảm lãi suất cho vay từ mức 20-25%/năm xuống mức 17-19%/năm vào cuối năm 2011; năm 2012 định hướng giảm mặt bằng lãi suất huy động đến cuối năm còn 9-10%/năm; năm 2013 và 2014 tiếp tục điều chỉnh giảm nhẹ lãi suất phù hợp với diễn biến lạm phát để hỗ trợ và tháo gỡ khó khăn cho nền kinh tế, năm 2015 đến nay giữ ổn định lãi suất, phấn đấu giảm thêm 1-1,5%/năm lãi suất cho vay trung và dài hạn.
2 Từ đầu năm 2012 đến nay, NHNN đã 9 lần điều chỉnh giảm các mức lãi suất điều hành với tổng mức giảm khoảng 8,5%/năm.
3 NHNN đưa ra định hướng mức điều chỉnh tỷ giá không quá 1% trong các tháng cuối năm 2011, không quá 2-3% trong năm 2012 và 2013; không quá 1-2% trong năm 2014.
4 Thực tế, các tháng cuối năm 2011 NHNN điều chỉnh tăng tỷ giá BQLNH 1%, năm 2012 là 0%, năm 2013, 2014 mỗi năm tăng 1%.
5 Năm 2015, đồng Ringit Malaysia giảm khoảng 19%, Won Hàn Quốc giảm khoảng 7%, Baht Thái giảm khoảng 9% so với USD.
1 Vụ CSTT, NHNN